Inflacja w styczniu spadła poniżej 4 proc. Czy polityka pieniężna NBP zadziałała?

Inflacja w Polsce w styczniu wyniosła 3,9 proc. rok do roku. I chociaż wiedzieliśmy, że w najbliższych miesiącach będzie dalej spadać, to tempo tych spadków zaskakuje. Nie jest jednak szokujące – konsensus ocen rynkowych na styczeń wynosił 4,2 proc.

Na początku roku harmonogram publikacji inflacyjnych Głównego Urzędu Statystycznego jest inny niż w pozostałych miesiącach. Zamiast na koniec bieżącego miesiąca, mamy informację w połowie kolejnego. A zamiast tradycyjnej rewizji (zwykle niewielkiej) w połowie miesiąca, zobaczymy korektę w marcu. I na innej zasadzie niż zwykle – w marcu GUS nieznacznie rewiduje koszyk konsumpcyjny, na podstawie którego wyliczany jest wskaźnik cen (czyli inflacja), by był jak najbardziej aktualny.

Analitycy banku PKO przewidują jednak, że korekta ta będzie niewielka – stawiają na 0,1 punktu procentowego.

Inflacja powoli wraca do normalności

W stosunku do grudnia 2023 ceny wzrosły o 0,4 proc. To oznacza, że inflacja zaczyna zachowywać się normalnie. Nie ma już śladu po wzrostach o 1,5-2 proc. w ciągu miesiąca. Dla porównania w styczniu 2017 wzrost miesiąc do miesiąca był taki sam jak teraz, rok wcześniej wynosił 0,3 proc. W styczniu 2020 roku, gdy inflacja rok do roku była już stosunkowo wysoka, wzrost do grudnia 2019 roku wynosił 0,9 proc.

Inflacja bazowa (po wyłączeniu najbardziej chwiejnych elementów – żywności czy paliw) szacowana jest na 6,2 proc., w grudniu było to 6,8 proc. W ostatnich miesiącach w ujęciu miesiąc do miesiąca inflacja bazowa oscyluje jednak między 0,3-0,5 proc. Co w ujęciu rocznym daje około 5 proc. To wciąż za dużo. Ale kierunek jest pozytywny.

KE obniża prognozę inflacji dla Polski

15 lutego swoje najnowsze prognozy makroekonomiczne opublikowała Komisja Europejska. Ich wyniki w porównaniu do edycji jesiennej są dla Polski umiarkowanie optymistyczne. Z jednej strony KE przewiduje, że w tym roku w Polsce zanotujemy drugą najwyższą inflację w Unii Europejskiej (5,2 proc.) po Rumunii (5,8 proc.). Jeszcze tylko Węgry przekraczają w tej prognozie 4 proc., w pozostałych krajach inflacja ma być niższa. W strefie euro – 2,7 proc. (cel to 2 proc.).

Obecna inflacja w strefie euro jest bardzo bliska średniej prognozie na cały rok – w styczniu to 2,8 proc. Czwarty miesiąc utrzymuje się na podobnym poziomie, chociaż najniższa była w listopadzie – było to 2,4 proc. Nie możemy jeszcze porównać jej z inflacją poza strefą euro, bo Eurostat raportuje resztę w dalszej części miesiąca. A koszyk konsumpcyjny Eurostatu jest trochę inny, więc wyniki z GUS nieco się różnią

W poprzedniej, jesiennej prognozie KE Polska była na pierwszym miejscu. Prognoza dla Polski jest niższa o cały punkt procentowy. I spada dla prawie wszystkich – poza Chorwacją, ale mało komu spada tak silnie.

Jeszcze będzie rosnąć

Prognoza inflacji na poziomie 5,2 proc. w całym roku potwierdza, że w dalszej części roku inflacja będzie w Polsce rosnąć. A później ma utrzymywać się na stosunkowo wysokim poziomie. KE przewiduje, że w 2025 roku średnia polska inflacja wyniesie 4,7 proc. To wciąż znacząco wyżej niż cel inflacyjny NBP, który wynosi 2,5 proc., z jednopunktowymi przedziałem z obu stron (czyli jeśli inflacja mieści się w przedziale 1,5-3,5 proc., sytuacja jest pod kontrolą).

Tak duże dokumenty prognostyczne, jak cokwartalna prognoza KE powstają z wyprzedzeniem, a więc bez znajomości poziomu inflacji w Polsce w styczniu tego roku. Dla długoterminowych prognoz nie powinno mieć to jednak aż takiego znaczenia – ekonomiści przewidywali, że w styczniu inflacja będzie spadać, i dalej przewidują, że w tym roku jeszcze wzrośnie.

Dobry wzrost PKB na tle Europy

Wysoko jesteśmy też jednak w innym, pozytywnym rankingu – wzrostu PKB. Tutaj eksperci ekonomiczni KE nie zmienili swojej oceny co do Polski, nasza gospodarka ma wzrosnąć o 2,7 proc. w tym roku. Wyższy wynik to tylko Rumunia (2,9 proc.) i Malta (4,6 proc.), z którą jednak nie powinniśmy się porównywać, bo to bardzo mały kraj.

Ostatecznie więc zanosi się na przyzwoity wzrost gospodarczy, inflację znacząco niższą niż w ostatnich latach i wciąż rosnące pensje – choć nieco wolniej niż w ostatnich latach. Czy to dobre połączenie dla naszej gospodarki?

„Nie będzie presji ze strony płac na wzrost cen”

„Uważam, że firmy aktualnie posiadają relatywnie dużo wolnych mocy wytwórczych, które będą mogły uruchomić, kiedy popyt się ożywi” – mówi o nadchodzących miesiącach w polskiej gospodarce dr Michał Możdżeń z Uniwersytetu Ekonomicznego w Krakowie i Polskiej Sieci Ekonomii – „Mowa zarówno o maszynach, jak i o pracownikach. Przyjmuję, że ze względu na zakończenie cyklu zapasów i wzrost realnych płac oraz wydatków publicznych wzrośnie popyt wewnętrzny, co powinno dać w miarę solidny wzrost PKB – pewnie tak jak wskazuje konsensus, w okolicach 3-3,5 proc”.

Dr Możdżeń dodaje, że udział zysków firm w PKB pozostanie stosunkowo wysoki.

„Oznacza to, że firmy, przeciętnie rzecz biorąc, mają zdolność akceptacji podwyżek płac, bez podnoszenia cen (co zresztą jest trudne w aktualnym stagnacyjnym otoczeniu). Dlatego uważam, że impet wzrostu płac osłabnie (firmy nie będą musiały tak dużo zatrudniać nowych pracowników i dawać nadgodzin przy wzroście popytu, bo mają spore „luzy”). Jeśli wyhamowanie dynamiki płac dojdzie do 6-7 proc. rok do roku, to przy szacowanym wzroście PKB i niewielkim wzroście udziału płac w PKB nie będzie presji ze strony płac na wzrost cen dużo powyżej celu inflacyjnego NBP, przy przyzwoitym wzroście płac realnych, czyli potrzebnej odbudowie dochodów gospodarstw domowych”.

Do celu jeszcze kawałek drogi

Dodaje jednak, że nie oznacza to wcale, że inflacja szybko zakotwiczy się w celu NBP

„Zadziałają efekty regulacyjne (prawdopodobne odejście od mrożenia cen prądu) i podażowe (koszty frachtu przez niepokoje w okolicach kanału Sueskiego) i będą w najbliższym czasie istotnie wpływały na inflację. Nie widzę jednak tego, co ekonomiści nazywają zwykle „przegrzaniem” gospodarki, więc wewnętrzne procesy nie wydają mi się fundamentalnie niespójne z możliwością osiągnięcia trwałej stabilizacji inflacji w paśmie odchyleń od celu w ciągu roku, półtora”.

„Świetne wieści”

Dr Wojciech Paczos, ekonomista z Cardiff University i grupy eksperckiej Dobrobyt na Pokolenia, uważa, że najnowszy odczyt inflacji to świetna wieść.

„Spadek inflacji jest bardzo znaczący, większy niż konsensus rynkowy i większy niż sam się spodziewałem jeszcze kilka miesięcy temu. To bezpośrednia konsekwencja zmiany nastawienia polityki pieniężnej – skończyło się wreszcie flirtowanie z inflacją i te wszystkie nieoczekiwane i dziwne ruchy jak wstrzymanie cyklu podwyżek, a potem rozpoczęcie cyklu obniżek, które nie było uzasadnione sytuacją makroekonomiczną”.

Dr Paczos uważa, że wpływ na zmianę nastawienia NBP miało zwycięstwo opozycji w wyborach.

„Paradoksalnie to zdjęło z prezesa Glapińskiego i nominatów PiS w RPP presję lojalności wobec rządu i grania pod jego dyktando przed wyborami. Po wyborach mogli – już bez presji – wstrzymać cykl obniżek. To zwiększyło wiarygodność NBP jako instytucji, bo wreszcie zaczęła wykonywać swój mandat – walczyć z inflacją”.

Dr Paczos: polityka pieniężna działa

Zdaniem eksperta saga ze stopami procentowymi i polityką pieniężną NBP pod kierownictwem Adama Glapińskiego pokazuje dwie rzeczy.

„Po pierwsze polityka pieniężna działa i to w sposób jak najbardziej tradycyjny. Inflacje udało się zbić wyższymi stopami procentowymi. Ta polityka jest tym bardziej skuteczna, im bardziej wiarygodny jest bank centralny.

Po drugie wygląda na to, że udaje się »miękkie lądowanie« – czyli wyjście z wysokiej inflacji bez wywoływania recesji, czym straszyli przeciwnicy tradycyjnej polityki monetarnej, nawołując do szukania heterodoksyjnych alternatyw.

To ważna lekcja, która powinna ułatwić w przyszłości prowadzenie polityki monetarnej. Okazuje się, że nie ma twardej zależności, że albo wysoka inflacja, albo recesja. Można mieć dezinflacje bez dotkliwej recesji”.

Dr Możdżeń: wpływ stóp przeceniany

Nieco bardziej sceptyczny co do skuteczności polityki stóp procentowych na zmniejszanie inflacji jest dr Możdżeń. Ale jednocześnie przyznaje, że bardzo trudno byłoby prowadzić inną politykę w momencie, gdy wszystkie banki centralne w Europie przyjęły spójną strategię podnoszenia stóp procentowych.

„Przy podwyżkach stóp w innych gospodarkach brak podwyżek u nas najprawdopodobniej spowodowałby niebagatelne pogorszenie się kursu walutowego (przez odpływ kapitału) i import inflacji, więc w tym sensie poziom stóp nie jest bez znaczenia”.

Zaraz jednak uzupełnia:

„Uważam jednak, że wpływ stóp na popyt wewnętrzny nie był na tyle duży, żeby uzasadniał istotną rolę tego instrumentu w tłumieniu inflacji pochodzącej z wewnętrznych czynników. W dużym uproszczeniu można powiedzieć, że podwyżki stóp zmniejszyły popyt wewnętrzny proporcjonalnie do wzrostu zysków sektora bankowego. Reszta wpływu polegała na transferze siły nabywczej między grupami dochodowymi, a ponieważ nie widać wyraźnego wzrostu poziomu oszczędności gospodarstw domowych ten transfer nie wpłynął na całkowitą konsumpcję, tylko jej strukturę”.

Dezinflacja wszędzie przebiegła podobnie

Dr Paczos podkreśla, że dezinflacja przebiegła podobnie we wszystkich dużych gospodarkach, które mają niezależne banki centralne.

„Co więcej – w USA czy strefie euro to się udało nawet z niższymi stopami procentowymi niż u nas i z mniej dramatycznym cyklem ich podwyższania (a potem obniżania)”.

W Stanach Zjednoczonych stopy procentowe Rezerwy Federalnej są obecnie ustawione w przedziale 5,25-5,5 proc. Amerykański odpowiednik naszego banku centralnego przekonuje, że nie widzi potrzeby obniżania stóp procentowych, dopóki inflacja nie spadnie do bezpiecznego poziomu 2 proc. Ta w styczniu wyniosła 3,1 proc., ale od połowy 2023 roku utrzymuje się w przedziale 3-3,7 proc. Podwyżki stóp nie oznaczały jednak wzrostu bezrobocia. To od początku 2022 roku utrzymuje się na stałym poziomie nieco poniżej 4 proc. A jeśli w nawias weźmiemy nietypowy 2020 rok, to mamy podobny poziom bezrobocia od 2018 roku.

Dr Paczos: „Być może to, że nie musimy już wybierać między wysoką inflacją albo recesją i bezrobociem to nowa cecha współczesnej gospodarki, którą warto dokładniej zbadać. Być może w obecnej sytuacji demograficznej – niedostatku rąk do pracy, a przez to sekularnie [długotrwale – przyp. red.] niskiego bezrobocia, krzywa Philipsa (zależność pomiędzy bezrobociem a inflacją) jest bardzo spłaszczona – co oznaczałoby, że inflacja wcale nie wpływa na bezrobocie tak, jak ekonomistom wychowanym na szokach naftowych z lat 70. i 80. mogło się wydawać”.